Medziročné tempo rastu spotrebiteľských cien v eurozóne sa v marci 2023 výrazne spomalilo na 6,9 percenta z februárových 8,5 percenta. Ceny energií už nerastú, medziročne dokonca takmer o percento poklesli. Významnou položkou zostáva potravinová inflácia presahujúca 15 percent.
Jadrová inflácia, ktorá nezahŕňa ceny potravín a energií, sa však v marci mierne zvýšila na 5,7 percenta z februárovej hodnoty 5,6 percenta. Jadrová inflácia sa vzťahuje na služby a priemyslové výrobky okrem energií, ktoré celkovo tvoria takmer 70 percent spotrebného koša harmonizovaného indexu spotrebiteľských cien. Potraviny tvoria približne 20 percent, energie desať.
Tento vývoj zodpovedá očakávaniam. Štandard nedávno informoval o analýze francúzskej investičnej banky Natixis, podľa ktorej v eurozóne – na rozdiel od Spojených štátov – jadrová inflácia začína obvykle klesať až o niekoľko mesiacov neskôr než celková.
Zvyšovanie jadrovej inflácie si zaslúži pozornosť, je totiž ukazovateľom akéhosi dlhodobejšieho trendu v inflácii, očisteného o krátkodobé výkyvy. Preto aj americký Fed vo svojom rozhodovaní sleduje práve jadrovú, a nie celkovú infláciu.
V aktuálnom kontexte je dôležité aj to, že jadrová inflácia neobsahuje položky primárne zasiahnuté konfliktom na Ukrajine. Pri hľadaní príčin inflácie tak nestačí len ukázať prstom na Rusko a treba hľadať inde.
Rastúce ceny a rastúce marže
Jedna z posledných analýz investičnej banky Natixis sa venuje práve jednému z domácich faktorov zvyšovania cien. Pretrvávajúcu infláciu v eurozóne prisudzuje schopnosti európskych korporácií udržať si vysoké marže. Zároveň v ďalšom období vidí priestor pre spomaľovanie rastu cien.
Analýza vychádza z jednoduchej premisy, že ceny rastú vtedy, keď ich firmy zvyšujú. Za rastúcimi cenami teda môžeme vidieť dva faktory. Sú to rastúce náklady, ktoré firmy presúvajú na svojich zákazníkov a tiež veľkosť ich marží. Zatiaľ čo vstupné náklady sa dajú dobre pozorovať, analýza marží je komplikovaná.
Napriek tomu Natixis ukazuje niekoľko indikátorov, ktoré uvedené dva faktory reprezentujú. Rast nákladov dokladá rastom cien dovozu a rastom cien vstupov z indexu nákupných manažérov. Nie je nijako prekvapujúce, že vstupy do výroby sa v minulom roku zdražili, najmä v oblasti energií. No v poslednom období opäť rýchlo klesajú.
Druhým faktorom je schopnosť firiem preniesť ceny vstupov na zákazníkov a prípadne k nim ešte niečo pridať. Rastúca miera marží a rastúci hrubý prevádzkový zisk, ako aj rozdiel v tempe rastu cien vstupov a výstupov (opäť podľa indexu nákupných manažérov) dokladajú, že firmy boli schopné dosiahnuť oboje.
Zisky korporácií sú typicky cyklické, teda úzko spojené s vývojom hrubého domáceho produktu. V roku 2021 rástli z tohto pohľadu nadpriemerne rýchlo, v roku 2022 bol ich rast štandardný. V oboch rokoch sa však zvyšoval podiel ziskov na hrubom domácom produkte na úkor miezd.
Marže môže skrotiť klesajúci dopyt a rastúce mzdy
Inflácia v posledných kvartáloch naštartovala aj zvyšovanie miezd. Hoci s klesajúcou celkovou infláciou rast miezd zrejme nebude ďalej akcelerovať, vyššie mzdy znamenajú pre firmy vyššie náklady, ktoré nemusia byť schopné ďalej presúvať na spotrebiteľov.
Zvyšovanie miezd môže firmám čiastočne vykompenzovať rastúca produktivita práce. Tá sa na začiatku pandémie prudko znížila a zostáva na veľmi nízkych úrovniach. Trend však naznačuje, že by sa mohla začať postupne zvyšovať.
Podstatným faktorom pre ďalší vývoj marží bude podľa analýzy Natixis slabšia spotreba. Firmy vinou slabšieho dopytu nebudú môcť prenášať rastúce mzdové náklady do cien. Na druhej strane to neznamená, že sa marže nutne znížia. Pokles nákladov v iných oblastiach – napríklad v súvislosti s nižšími cenami energií či obnovou narušených dodávateľských reťazcov – môže firmám kompenzovať vyššie osobné náklady.
Inflácia je v dlhom období peňažný jav
Do pozornosti sa tak opäť dostáva menová politika (hoci Natixis ju nezmieňuje). Nákladové šoky, aké priniesla pandémia či vojna na Ukrajine, majú potenciál zvýšiť ceny len krátkodobo. Dlhodobé zvýšenie cenovej hladiny, ktoré dnes signalizuje vysoká jadrová inflácia, spôsobiť nemôžu.
Primárnou príčinou inflácie nie je ani to, že firmy zvyšujú ceny. Firmy v konkurenčnom prostredí sú obmedzené dopytom. Ceny zvyšujú len vtedy, ak ich zvyšovať môžu – teda, keď sú ľudia ochotní a schopní za vyššie ceny nakupovať. A v poslednom období boli schopní nakupovať vďaka peniazom, ktoré sa do ekonomiky dostali v dôsledku uvoľnenej menovej politiky počas pandemického obdobia.
V čase, keď už ceny energií stagnujú, ale rastie jadrová inflácia, je azda načase pripomenúť si poučku Miltona Friedmana, že v dlhom období je inflácia vždy a všade peňažný jav. Napokon, centrálne banky ju zjavne evidujú, len si na ňu tentoraz spomenuli dosť neskoro.