Šesť rokov „prechodnej“ inflácie. A úroky sú stále vysoko

Americká centrálna banka začala so znižovaním základného úroku už v septembri minulého roka, no úroky na 10-ročných amerických štátnych dlhopisoch odvtedy narástli – sú o 60 bázických bodov vyššie.

Decembrové zníženie úroku Fedom bolo trochu prísne – jastrabie. Trhy sa síce dočkali sľúbeného poklesu o 0,25 percentuálneho bodu na úroveň 4,25 percenta až 4,5 percenta, no zároveň aj prekvapenia, že tvorcovia politiky predpokladajú už len dve zníženia základnej sadzby v roku 2025 v celkovej výške 50 bázických bodov. V januári už nechal Fed základný úrok nezmenený.

Protipohyb, keď základný úrok klesá a zároveň trhové úroky na druhom dlhom konci dlhopisovej krivky rastú, je nezvyčajný. Vidno to na grafe, ktorý porovnáva aktuálnu zmenu vo výnose 10-ročných dlhopisov dni po začatí cyklu monetárneho uvoľňovania centrálnou bankou s priemernou zmenou od roku 1980.

Vývoj výnosov na 10-ročnom americkom štátnom dlhu tento cyklus (hnedá krivka) vs. predchádzajúce cykly uvoľňovania monetárnej politiky od roku 1980. Graf:@fwred

Kde sú všetci tí experti, ktorí mi sľubovali „japonský scenár“ s doživotne nízkymi úrokmi ťahaný starnutím obyvateľstva? Ešte aj v tom prestarnutom Japonsku sú dnes úroky na 15-ročných maximách.

Výnos 10-ročných amerických štátnych dlhopisov zlomil 40-ročný trend poklesu.

Keď som v roku 2021 hovoril o spľasnutí dlhopisovej bubliny a zmene trendu v úrokoch, mnohí si ťukali na čelo. O štyri roky neskôr výnosy na 10-ročných amerických dlhopisoch skutočne naznačujú zmenu 40 rokov dlhého trendu poklesu. Začína sa medvedí trh v dlhopisoch s dlhodobo vysokými úrokmi?

To by nebola dobrá správa pre akcie, nehnuteľnosti a ani zadlžené domácnosti či štáty. Vyšší úrok totiž znamená nižšiu súčasnú hodnotu budúcich príjmov z nájmu alebo dividend, čo bude tlačiť ceny týchto aktív dole. Drahšia páka znamená bolesť pre chronických dlžníkov, pričom najväčším dlžníkom je štát.

Americké úroky doteraz nepustila dole najmä rastúca americká ekonomika potúžená fiškálnymi drogami. Nízka nezamestnanosť, ktorá v januári prekvapivo opäť klesla na štyri percentá, a obrovská spotreba štátu na dlh držia cenovú infláciu stále vysoko.

Keď už v roku 2021 aj americkým centrálnym bankárom začínalo byť jasné, že vyrobili inflačný problém, šéf Fedu sa ho snažil bagatelizovať prívlastkom „prechodná“ (transitory). Podľa posledných odhadov americkej centrálnej banky bude “prechodná” inflácia trvať šesť rokov – do roku 2027.

Zdroj: Fed

Ak sa nemá zopakovať scenár zo 70. rokov minulého storočia, keď po prvej prišla aj druhá vlna ešte väčšej inflácie, bude nutné robiť buď nepríjemné opatrenia vo výdavkoch amerického štátu alebo v monetárnej politike.

Inflačné vlny od 70. rokov minulého storočia.

A ak sa Elonovi Muskovi nepodarí s jeho DOGE pioniermi radikálne osekať výdavky štátu, Spojené štáty môžu mať s vysokými úrokmi skutočný problém. Veľkú časť deficitu totiž tvoria práve úrokové náklady štátneho dlhu. Ak by chceli okresať federálny deficit z momentálnych viac než dvoch tisíc miliárd dolárov (dvoch biliónov) na jednu, každý deň by museli ušetriť štyri miliardy. Elon si verí, že to dá.

Deficit federálnej vlády USA.

Deficit federálnej vlády USA  presiahol v januári dva bilióny dolárov. 30 percent výdavkov nie je krytých príjmami. Na dosiahnutie vyrovnaného rozpočtu by bolo potrebné súčasné zvýšenie daní a zníženie výdavkov v oboch prípadoch o 18 percent.

Ak to nedá, tlak na ďalší rast cien pokračujúcou expanzívnou fiškálnou politikou bude musieť (či sa to prezidentovi páči alebo nie) centrálna banka kompenzovať prísnejšou úrokovou politikou. Práve túto skutočnosť pravdepodobne dlhopisové trhy zapracovávali od septembra prudkým rastom výnosov napriek klesajúcemu základnému úroku.

Pomôcť so skrotením cien a stlačením ich rastu na inflačný cieľ by mohla recesia. Výrazné ekonomické spomalenie by znížilo dopyt, a tým aj tempo rastu cien v ekonomike. Zároveň by mohlo vystrašiť investorov, ktorí by vyplávali z akcií a iných rizikových aktív do bezpečného prístavu štátnych dlhopisov, čím by narástli ich ceny a klesli výnosy.

Prvé náznaky spomaľovania z americkej ekonomiky už prichádzajú, aj akciové trhy sa už zdajú mať zničené nervy. Recesia a prípadný prepad na akciových trhoch môžu úroky konečne znížiť. Otázne je, do akého extrému by recesia s rastom nezamestnanosti a výdavkov štátu dostala už tak tragické verejné financie USA a či by na to trhy nereagovali opäť naopak – výpredajom amerických dlhopisov.

Ak sa teda pýtate, či sa vyberú najdôležitejšie úroky sveta hore či dole, viem si predstaviť oba scenáre. Na odpoveď si preto počkám.