Jeden problém je možné na burze vyriešiť. Súbeh dvoch problémov azda s trochou šťastia tiež. Ale ak sa na trhy sypú problémy zo všetkých strán, vytvára sa veľmi nebezpečné prostredie, v ktorom môže dôjsť k panickej reakcii, ktorá strhne celý trh.
Je to podobné tomu, čo sme mohli vidieť pri bitcoine a ostatných kryptomenách. Pád môže byť veľmi rýchly a hlboký, a navyše nemusí byť posledný. Sme konfrontovaní s celou paletou problémov, ktoré spolu môžu, ale nemusia súvisieť. Každý môže hľadať súvislosti sám, posúďte sami.
Zmätok okolo ciel a hrozba deficitu
Zmätok okolo ciel naďalej pokračuje a stále nie je jasné, koľko sa bude vlastne platiť. Teraz, po zrušení ciel americkým Najvyšším súdom, hrozil Donald Trump zavedením 15-percentných ciel. Od utorka však zatiaľ platia iba 10-percentné clá.
Americký prezident ich chce napriek tomu zvýšiť a znovu sa vrátiť k uzavretým dohodám, pričom sa chce zamerať na štáty, ktoré by sa snažili situáciu po zrušení ciel využiť vo svoj prospech. Tu nastáva druhá veľká neistota.
Tou je otázka reklamácií a vrátenia súm z už vybraných ciel. Najvyšší súd síce nenariadil vrátiť všetky clá plošne, ale dá sa predpokladať, že veľké firmy sa pomocou prestížnych advokátskych kancelárií rozhodnú pre súdnu cestu.
Akonáhle jedna firma uspeje, spustí sa lavína žiadostí. Už teraz stúpla cena možných pohľadávok z 20 centov na 40 centov za každý zaplatený dolár na clách. S najväčšou pravdepodobnosťou, bohužiaľ, vyjdú naprázdno malí hráči, pretože sa vykupujú iba pohľadávky vyššie ako 10 miliónov dolárov.
V každom prípade platí, že bilancia zavedenia ciel je zatiaľ veľmi rozpačitá. Celý problém zahraničnej obchodnej bilancie to, samozrejme, nevyriešilo a väčšinu nákladov v podobe zvýšených ciel zaplatili bežní Američania.
V strednodobom horizonte sa návrat americkej priemyselnej aktivity ešte nekonal. Pre väčšinu krajín sa však USA stávajú veľmi nestabilným obchodným partnerom, ktorý neustále mení pravidlá hry, a to pre burzové trhy nie je nikdy dobré. Finančné trhy milujú stabilitu, ktorá je základom predvídateľnosti.
Našťastie sa Donald Trump zatiaľ neodhodlal využiť to, že by prípadný útok na Irán odklonil mediálnu pozornosť od rozhodnutia amerického Najvyššieho súdu. Cenový vývoj ropy funguje ako indikátor pravdepodobnosti tohto konfliktu a zatiaľ to vyzerá, že trhy skôr počítajú s tým, že Biely dom svoj útok nakoniec neuskutoční. To sa dá znova vykladať ako Trumpova slabosť.
Hoci je pre svetový mier lepšie, keď ku konfliktu nedôjde, samotný presun amerických síl k Iránu a bojová pohotovosť budú stáť daňových poplatníkov nemalé prostriedky. Tieto peniaze budú na konci roka v štátnej pokladnici chýbať a je len otázkou času, kedy sa na trhoch opäť objaví problematika štátneho dlhu.
Trhlina na trhu súkromného dlhu
V predchádzajúcom prehľade trhov sme upozornili na problémy firmy Blue Owl Capital, ktorá sa zaoberá poskytovaním mimobankových pôžičiek firmám v rámci takzvaného private creditu. Spoločnosť obmedzila výbery svojim klientom, pretože sa jej nepodarilo predať podkladové pôžičky. Na trhu totiž chýba likvidita.
To je do istej miery normálny stav, pretože predať dlh konkrétnej firmy nie je ľahké, pretože sa tieto pôžičky neobchodujú na klasických firemných dlhopisových trhoch, kde je likvidity naopak dostatok. To je všeobecne známa pravda.
Niektorí hráči v tomto segmente preto našli spôsob, ako tieto dlhy transformovať do komplexných finančných produktov, ktoré sa už obchodujú na burze. V komplexnom balíku finančného produktu sa potom nachádzajú položky, ktoré samy osebe nie sú na trhu príliš likvidné – inak povedané, môže ísť o toxické položky.
Tento mechanizmus silne pripomína krízu z roku 2008 a vtedajšie problémy so zlými hypotékami. Americký minister financií Scott Bessent sa k situácii vyjadril tak, že pokiaľ ide o problémy na periférii, nevyžadujú si zásah. Ten by prišiel až v prípade, že by ohrozovali hlavné trhy a celý systém. Tieto slová však investorom na istote príliš nepridávajú.
Umelá inteligencia ako ničiteľ marží
Aby toho nebolo málo, znovu vyvstal problém s umelou inteligenciou, respektíve každý deň sa objavujú správy o jej pokroku. Lenže tieto novinky majú teraz úplne opačný účinok ako na začiatku. Predtým pokroky v umelej inteligencii hnali trhy nahor, teraz sa deje presný opak. Každá nová správa totiž spôsobí prepad cien akcií celého sektora, v ktorom umelá inteligencia nájde svoje uplatnenie.
Keď spoločnosť Anthropic uviedla Claude Code Security, nešlo len o produktové oznámenie, ale o bilancovanie celého odvetvia. Zo sektora kyberbezpečnosti sa za krátku chvíľu odparilo odhadom 100 až 150 miliárd dolárov trhovej hodnoty.
Investori totiž náhle prijali nepríjemnú tézu: pokiaľ AI sama píše robustný kód a zároveň v reálnom čase identifikuje a opravuje zraniteľnosti už vo fáze vývoja, potom sa biznis model postavený na dodatočnej ochrane systémov začína rozpadať. Strážcovia, ktorí stáli na hraniciach, môžu vo svete samoochrannej infraštruktúry stratiť svoje opodstatnenie.
Rana nedopadla len na CrowdStrike, Oktu alebo Cloudflare, ale aj na Palo Alto Networks, Zscaler, SentinelOne či Fortinet. Investori začali stávkovať na svet, v ktorom je bezpečnosť vstavanou vlastnosťou AI infraštruktúry, nie samostatnou vrstvou, ktorú si firma dokupuje ako poistku.
Schumpeterova deštrukcia v podaní Anthropicu sa pritom nemusela zastaviť iba pri kyberbezpečnosti. Firma stroho oznámila, že jej model dokáže pracovať aj s prastarým jazykom COBOL, čo stačilo na otras v IBM.
Technologický gigant, dlhé roky vnímaný ako defenzívna stávka na stabilnú budúcnosť enterprise IT, zažil jeden z najhorších burzových dní svojej modernej histórie. Z trhovej kapitalizácie zmizlo viac ako 30 miliárd dolárov.
Dôvod je zrejmý. IBM stojí okrem iného na poskytovaní komplexných riešení pre bankový sektor, pričom viac ako 95 percent amerických bankomatov beží na softvéri napísanom práve v COBOL-e.
Ak by sa ukázalo, že umelá inteligencia dokáže tento jazyk efektívne udržiavať, prepisovať či migrovať do modernejších architektúr, mohlo by to ohroziť časť dnešných veľmi vysokých marží. Kľúčové slovo je však „mohlo“. Zatiaľ máme k dispozícii iba oznámenie na firemnom blogu, že „Claude to s COBOL-om vie“. Je celkom možné, že trhy opäť predbiehajú realitu.
Ak sa držíme zlatej strednej cesty medzi víziou katastrofy, v ktorej AI vytvorí kohortu nezamestnaných programátorov, a opačným extrémom, ktorý všetko okolo umelej inteligencie odmieta ako bezvýznamnú bublinu, dostávame sa k triezvejšiemu záveru.
Softvérové firmy by sa mali zmieriť s tým, že éra mimoriadne vysokých marží sa postupne uzatvára. Neznamená to, že by mali úplne „zmiznúť z trhu“, ale ich ziskovosť by sa mohla výrazne stenčiť.
A práve tu sa kruh potenciálnej krízy uzatvára. Mnohé softvérové firmy si v posledných rokoch zaisťovali financovanie cez sektor private creditu, teda mimo tradičného bankového dohľadu a s menšou mierou skepsy voči technologickým príbehom.
Mnohé z týchto úverov sa dohadovali v čase, keď AI buď ešte nebola témou, alebo sa vnímala len ako kuriozita ohrozujúca maximálne prekladateľov. Ak by sa počas niekoľkých kvartálov skutočne potvrdil tlak na marže, mohla by vzniknúť veľmi nebezpečná zmes: klesajúca ziskovosť, vysoké zadlženie a veritelia, ktorí by náhle prehodnocovali riziko. Práve táto kombinácia by sa mohla stať alchýmiou oveľa väčšej finančnej epizódy, než si dnes trhy vôbec pripúšťajú.
V takom prípade by sa z technologického príbehu o efektivite mohol stať oveľa prozaickejší príbeh o refinancovaní, čím by si trhy znovu pripomenuli, že inovácia síce ničí staré modely, ale dlhy zostávajú.