Príliš veľký na zlyhanie

Tento argument sa opakuje v pravidelných cykloch – Lehman Brothers, Grécko, energetické podniky… Pohľad do nie tak dávnej histórie však umožňuje zamyslenie. Nie sú aktuálne krízy jedna dlhá špirála problémov, ktorú poháňa práve odmietanie tvrdých bankrotov?

Prenesme sa do roku 1994. Vzniká Long-Term Capital Management (LTCM), hedžový fond postavený na špičkových matematických modeloch. Členmi jeho vedenia boli aj Myron Scholes a Robert C. Merton. Dvaja ekonómovia ocenení v roku 1997 Nobelovou cenou za rozvoj Black–Scholes modelu oceňovania derivátov na finančnom trhu. Lepšiu akademickú pečiatku v tej dobe fond mať nemohol.

LTCM sa špecializoval hlavne na arbitrážne príležitosti v štátnych dlhopisoch. Laicky napísané, hľadal nezrovnalosti medzi vzájomnými cenami dvoch dlhopisov na viacerých trhoch. Matematika fungovala, ale malo to jeden problém – takáto arbitráž poskytuje veľmi nízke výnosy. Na zaujímavé výnosy treba nasadiť finančnú páku. Na vrchole bola páka v LTCM až 27:1, konkrétne 129 miliárd dolárov otvorených pozícií ku menej ako 5 miliardám dolárov imania, pričom nominálna hodnota derivátov bola bilión dolárov.

Fungovalo to skvele, prvé tri roky bol priemerný ročný výnos fondu 35 percent a LTCM bol najväčším dravcom na Wall Street. Ale radosť trvala krátko. Nobelovský matematický model narazil na realitu. Ukázalo sa, že riziko na dlhopisových trhoch má „hrubé konce“ (fat tails) – extrémne udalosti majú vyššiu pravdepodobnosť, než sa predpokladalo v normálnom rozložení modelov. Konkrétne hovoríme o ázijskej kríze 1997 a hlavne ruskom defaulte v roku 1998.

LTCM sa počas dvoch mesiacov dostal pod vodu a na Wall Street vypukla panika. Peniaze vo fonde mali všetci veľkí hráči. Warren Buffet so skupinou investorov zacítil krv a ponúkol odkúpenie spoločnosti za 250 miliónov dolárov a kapitálový vklad 3,75 miliardy dolárov. Akcionári odmietli. Tušili, že výhodnejšia záchrana príde z inej strany.

Prišla. Fed (ešte s Alanom Greenspanom na čele) zorganizoval záchrannú akciu, keď poskytol konzorciu veľkých investičných bánk likviditu a tie následne LTCM odkúpili a sporiadane zlikvidovali tak, aby to nikoho príliš nebolelo. Magazín Time to dokonca nazval „záchranou sveta“.

Koniec dobrý, všetko dobré? Zlyhanie LTCM by pravdepodobne položilo aj jeho veľkého veriteľa Bear Stearns. Áno, toho, ktorý stál na začiatku krízy 2008. Tvrdé straty ďalších veriteľov by ich možno odstrašili od manického rozvíjania derivátových obchodov v nasledujúcich rokoch. Možno by nikdy nevznikol Commodity Futures Modernization Act, ktorý v roku 2000 otvoril dvere dokorán nekrytým derivátovým obchodom. Verejnosť a profesionáli by sa mali mať viac na pozore pred ekonómami a ich všemocnými katedrovými modelmi.

Zásah Fed-u pravdepodobne neodvrátil žiadnu svetovú katastrofu (Buffet a spol boli pripravení postaviť fond na nohy), len niekoľko osobných finančných katastrof. Miesto toho dal investorom jasný signál, že riskovať bez limitu sa oplatí. Alternatívna história je potvora, ale možno, naozaj možno – ak by Fed dal ruky od LTCM preč, možno by Dot.com bublina bola miernejšia, nerozrástol by sa trh so sub-prime hypotékami, nebol by Lehman ani AIG a európska fiškálna kríza by bola možno (zase to alibistické slovíčko) polovičná.

Poučenie pre dnešok? Odkladanie problémov a – hoci bolestivé – riešenie problémov nie je to isté.

Tento článok sme odomkli vďaka spolupráci so spoločnosťou Numbrs.